Weekly brief

WELCHE ERKENNTNISSE LIEFERT UNS DIE BERICHTSSAISON FÜR DAS ZWEITE QUARTAL ÜBER DAS ALPHA?

Die Berichtssaison ist fast vorüber und 90% der im S&P 500 vertretenen Unternehmen haben ihre Ergebnisse bereits veröffentlicht. Wie immer liefern die Daten interessante Informationen über Entwicklungen in Bezug auf das Alpha-Umfeld. Es wird erwartet, dass sich die Erträge für das zweite Quartal bei -34% gegenüber dem Vorjahr einpendeln, wobei die stärksten Rückgänge in den Sektoren Nicht-Basiskonsumgüter, Finanzwesen, Industrie und Energie zu verzeichnen sind. Aufgrund der Schwäche in diesen Sektoren dürften die Umsätze um 10% im Jahresvergleich zurückgehen. Die Margen dürften um 27% im Vorjahresvergleich schrumpfen. Zurückhaltende Erwartungen trugen zur Ankurbelung der Erträge und zu Überraschungen bei den Umsätzen bei, die deutlich über dem langfristigen Durchschnitt lagen: 80% der berichtenden Unternehmen übertrafen ihre Gewinnschätzungen je Aktie um durchschnittlich rekordverdächtige 22% (gegenüber einem langfristigen Durchschnitt von 70% mit positiven Prognosen um 5%). Die größten Überraschungen waren in den Sektoren Nicht-Basiskonsumgüter, Industrie, Gesundheitswesen und Grundstoffe zu verzeichnen. Angesichts der für das zweite Halbjahr erwarteten kräftigen Erholung bei den Gewinnen dürfte sich der Ergebnisrückgang für das ganze Jahr 2020 bei -22% gegenüber 2019 einpendeln.

 

Vor den Berichtsveröffentlichungen waren die Handelsvolumina und die Volatilität der Aktienkurse in Anbetracht der Unsicherheit nicht sonderlich erhöht. Dies lässt auf eine ziemliche Zuversicht bei den Investoren schließen, dass die Berichte positiv überraschen dürften. Seit Bekanntgabe der Ergebnisse waren jedoch sowohl Aktienvolatilität als auch Handelsvolumina sehr gering. Oder anders ausgedrückt: Die Berichte für das zweite Quartal wurden tendenziell als Nicht-Ereignisse behandelt, nachdem die Unsicherheit verflogen war. Auch bei der Entwicklung der Aktienkurse blieb das Ausmaß der angekündigten Überraschungen weitgehend unberücksichtigt. In der Zwischenzeit lagen die Aktienrenditen in den fünf Tagen nach der Veröffentlichung der Unternehmensberichte unter der Wertentwicklung des S&P 500 in den gleichen Zeiträumen. Dennoch freuten sich die Investoren über die besser als befürchtete Saison und honorierten die ihre Erwartungen übertreffenden Aktien mehr, als dass sie jene sanktionierten, die den Erwartungen nicht gerecht wurden.

 

Schließlich stellen wir fest, dass die Aktienrenditen nach den Berichten hauptsächlich durch Sektor- und allgemeine Markttrends (die sich parallel zu den Entwicklungen in Bezug auf die Virusausbreitung, wirtschaftliche Überraschungen oder behördliche Anreize bewegten) und nicht durch spezifische Gegebenheiten bestimmt wurden. Nach unserer Auffassung boten Technologietitel und Nicht-Basiskonsumgüter wohl größeres Alphapotenzial. Unsere Analyse deutet zudem darauf hin, dass Chancen für Short-Positionen rar waren. Wie im ersten Quartal war der Spielraum für die pure Alpha-Titelauswahl gering.

 

Insgesamt leistete Alpha unseren Schätzungen zufolge im zweiten Quartal einen neutralen Beitrag für L/S-Equity-Strategien. Manager verließen sich auf das Market-Timing sowie auf die Sektor-, Themen- und Faktorarbitrage. Insbesondere entwickelten sich thematische Investitionen rund um die Dollarschwäche, niedrige Renditen, starke Bilanzen, den operativen Leverage und die Handelsspannungen zwischen den USA und China überdurchschnittlich. Eine beginnende Erholung bei durch geld- und fiskalpolitische Stützungsmaßnahmen begünstigten Value-Aktien erwies sich auch für fundamentale Strategien als förderlich. Während auf Large Caps konzentrierte Manager Schwierigkeiten bei der Differenzierung hatten, behaupteten sich diejenigen mit Fokus auf Small Caps in den letzten Monaten wesentlich besser.

 

Das Alpha-Umfeld normalisiert sich allmählich weiter. Der Rückgang der Aktienkorrelation eröffnet ein breiteres Spektrum von Möglichkeiten, auch wenn die abnehmende Kursstreuung das Arbitragepotenzial abschwächt. Die Führung in den Sektoren der US-Aktienindizes weitet sich mittlerweile auf Sektoren außerhalb des Technologiesektors aus. Außerdem wurden Unternehmensaktivitäten, die einflussreiche Katalysatoren für Aktien sind, wieder aufgenommen. Letztendlich rechnen wir im weiteren Verlauf der wirtschaftlichen Erholung mit einer stärkeren Differenzierung zwischen den einzelnen Aktien.