Weekly brief

WIE MEISTERN AKTIVE MANAGER DIE EUPHORIE DER CHINESISCHEN MÄRKTE?

Seit Ende Juni beschleunigte sich die schrittweise Erholung chinesischer Aktien deutlich. Sowohl chinesische Onshore- als auch Offshore-Aktienindizes legten im Juli um rund 15% zu. Obgleich die Rally breit angelegt war und alle Sektoren betraf, war die Dynamik im Technologie- und Nicht-Basiskonsumgütersektor besonders stark. Defensive und Energietitel dagegen hinkten hinterher. Unterstützt durch starke Zuflüsse aus dem In- und Ausland entfaltet sich die Rally mit enormen Handelsvolumen.

 

Das sich bessernde makroökonomische Umfeld ebnete den Weg für diese Rally. In Bezug auf die Wiederbelebung der Wirtschaft nach dem Abbau seiner Abschottungsmaßnahmen ist China richtungweisend. Die Erholung der Industrietätigkeit und Wirtschaftsdaten hat seit März positiv überrascht, wobei das erneute Auftreten von Infektionsfällen bisher überschaubar war. Auch die Aktienmärkte profitieren von einer soliden Makroliquidität, die zu einem Großteil aus gezielten, doch kontinuierlichen Konjunkturmaßnahmen der chinesischen Behörden resultierte. Die Verbesserung der Liquidität ist in einem sprunghaften Anstieg der Geldmengenaggregate und der sozialen Förderung, in den von den Banken freigesetzten liquiden Mitteln sowie in der Auslandsnachfrage nach chinesischen Vermögenswerten spürbar geworden. Diese positiven Faktoren liefern jedoch keine überzeugende Erklärung den jüngsten Anstieg. Alles in allem fielen die wirtschaftlichen Überraschungen im Juni angesichts der Anzeichen für eine mühseligere Erholung der Nachfrage von privaten Haushalten und der Auslandsnachfrage tatsächlich geringer aus. Außerdem verzeichneten die Liquiditätsindikatoren im Juni keinen besonders starken Anstieg.

 

Stattdessen könnten drei Faktoren unmittelbarere Katalysatoren für die Rally gewesen sein. Erstens spiegelte die zeitliche Verzögerung bei den Bewertungen und Kursen chinesischer Aktien im Vergleich zu den Schwellen- und Industrieländern den relativen Erfolg Chinas im Umgang mit den Auswirkungen der Pandemiewelle nicht wider. Zweitens waren die Ende Juni veröffentlichten Unternehmensgewinne besser als befürchtet und bewegten sich wieder im positiven Bereich (im Mai +3% im Vorjahresvergleich). Ebenso begannen sich die Gewinnrevisionen zu stabilisieren, wobei sich die Schätzungen für den Gewinn je Aktie für das Geschäftsjahr 2020 marginal verbesserten. Schließlich verstärkten die Kapitalflüsse inländischer Investoren den Kursanstieg und ließen gleichzeitig das verbesserte Vertrauen im Inland erkennen. Im Juli beschleunigten sich insbesondere die privaten Kapitalflüsse, der Trading-Leverage und die Eröffnung von neuen Trading-Konten im Inland.

 

Infolgedessen zeigen sich gerade erste Anzeichen von Euphorie. In absoluten Zahlen gemessen – anhand von KGV-Bewertungen – und gemessen an der Konjunktur und den Märkten anderer Regionen sind die Bewertungen chinesischer Aktien nicht länger günstig. Außerdem schießen die chinesischen Aktienkurse jetzt über die Kurse ausländischer, in hohem Maße von chinesischen Umsätzen beeinflusster Aktien hinaus, was normalerweise ein Zeichen für eine Überhitzung ist. Unterdessen leuchten die wichtigsten taktischen Indikatoren für chinesische Aktien (insbesondere technische Faktoren, Breite und Bewertungen) rot auf. Angesichts der Tatsache, dass die chinesischen Indizes ihre Vorhandelskriegs-Widerstandslevel von 2017 erreicht haben, sieht es schließlich so aus, als würden die Risiken nach der Verabschiedung des neuen Hongkonger Gesetzes als Folge einer erneuten Runde von US-Zollerhöhungen und auch der erneute Druck auf chinesische Technologie gelassen hingenommen.

 

Dennoch hat die Rally, unterstützt durch Aussichten auf zusätzliche geld- und fiskalpolitische Stützungsmaßnahmen und durch die Trägheit der Momentum-Kräfte, in unseren Augen möglicherweise weiteren Raum zur Expansion. Zudem ist die aktuelle Rally im Vergleich zu den Rallys der Jahre 2015 und 2008 wesentlich moderater. Auch wenn die chinesischen Märkte eventuell anfälliger für Korrekturen werden, bleiben wir vorerst bei unserer Übergewichtung.

 

Chinesische Equity-Manager haben die Rally anscheinend erfolgreich genutzt. Gemessen an Lyxors Vergleichsgruppe von chinesischen Equity-OGAW-Fonds haben sie ihr Netto-Exposure in den letzten Monaten auf Rekordhöhe gesteigert. In den letzten Tagen nahmen sie nur geringfügig Gewinne mit. Außerdem profitierten sie von ihrer Tendenz zu Wachstums-, Qualitäts-, und Technologietiteln und Aktien aus dem Tertiär- oder Dienstleistungssektor sowie von Titeln, die von Infrastrukturausgaben begünstigt werden dürften. Unseren Schätzungen zufolge generiert die Strategie nach wie vor Alpha und hat sich von den Verlusten zu Anfang dieses Jahres vollständig erholt.

 

Die Korrelation bei den Renditen der Manager ist weiterhin historisch hoch, was auf einen Mangel an diversifizierenden Themen hinweist. Allerdings deutet die zunehmende Streuung bei den Renditen der Manager auf abweichende Einschätzungen im Hinblick auf die nächste Phase der Rally hin. Hier ist ebenfalls genauere Beobachtung angesagt.