Weekly brief

MACRO- UND HEDGEFONDS: AUSBLICK AUF DAS ERSTE QUARTAL 2020

Die rückläufigen Umfragewerte im verarbeitenden Gewerbe haben die Talsohle erreicht und deuten auf einen Richtungswechsel bei harten Daten hin. Den Hauptbeitrag zu dieser Wende leisteten die lockere Geldpolitik, eine geringere Unsicherheit an den meisten Handelsfronten sowie die vorgezogenen Geschäfte im Vorfeld der Zölle vom September. Bedingt durch gefestigte Hoffnungen im Hinblick auf den Handel scheint ein moderater globaler Konjunkturaufschwung im ersten Quartal wahrscheinlich. Erstens ist die Rezession im verarbeitenden Gewerbe noch nicht an dem Punkt angekommen, an dem es kein Zurück mehr gibt, was durch stabile Dienstleistungs- und Konsumdaten belegt wird. Zweitens wird die globale Liquidität weiterhin unterstützend wirken und Kreditvergabe, Investitionen und Konsum ankurbeln. Drittens werden Konjunkturprogramme und eine mögliche Rücknahme einiger Zölle den Weg für einen moderaten Aufschwung bereiten, auch wenn eine Stabilisierung der realwirtschaftlichen Aktivität in China durch die ab September verhängten Zölle verzögert wurde. Schließlich würde auch ein Brexit-Deal den Investitionen in Europa und Großbritannien einen leichten Schub verleihen.

 

Aussichten auf einen moderaten Konjunkturaufschwung, vorerst nicht bestätigte Hoffnungen im Hinblick auf den Handel, die Frühphase einer Wende und nur wenige günstige Vermögenswerte bereiten den Investoren Kopfzerbrechen, die sich entweder mit dem „Pain Trade“ konfrontiert sehen oder anfällig für Spekulationsrisiken sind. Als Reaktion hierauf halten wir es für angemessen, bei den meisten Vermögenswerten eine ähnliche Gewichtung wie die Märkte beizubehalten, bei gleichzeitiger Auswahl erschwinglicher Titel mit zyklischer Ausrichtung.

 

In den USA gehen wir davon aus, dass die US-Notenbank ihre abwartende Haltung mit einer defensiven Ausrichtung beibehält, und geben Short-Positionen in der Duration den Vorzug. Bei Aktien, bei denen das Potenzial größtenteils von der Entwicklung der KGVs abhängt und die im Zusammenhang mit den US-Wahlen ein begrenztes Risiko einpreisen, sind wir neutral aufgestellt. Solange weiterhin reichlich Liquidität vorhanden ist, favorisieren wir trotz der sich verschlechternden Kennzahlen nach wie vor Hochzinsanleihen. Der US-Dollar bewegt sich in einer Handelsspanne.

 

In Europa erwarten wir einen leichten zyklischen Aufschwung, der Raum für eine maßvolle Normalisierung bei deutschen Bundesanleihen schafft. Außerdem bevorzugen wir Hochzinsanleihen, die einen attraktiven Carry bieten und deren Spreads die Möglichkeit zur Verengung aufweisen. Unsere Positionierung in Aktien ist neutral, doch gleichzeitig sehen wir mehr Potenzial in Titeln mit zyklischer Ausrichtung. Insbesondere geben wir zyklischen Sektoren gegenüber defensiven und kleinen gegenüber großen Sektoren den Vorzug.

 

In Japan dürften ein export- und technologiegetriebener Konjunkturaufschwung sowie eine Steuerreform den schleppenden Konsum ausgleichen. Die BoJ wird wohl abwarten. In Aktien sind wir übergewichtet: Bei einer Pause in den Handelskriegen dürfte es zu einer Erholung des Umsatzwachstums und der Margen kommen.

 

Drei wichtige Treiber für die Schwellenländer – das Erreichen einer Talsohle im Welthandel und in der chinesischen Wirtschaft sowie eine nach wie vor solide globale Liquidität – dürften zu einer Erholung ihrer Konjunktur beitragen. Doch der Aufschwung dürfte nicht ausreichend stark sein, damit alle Werte davon profitieren können. In Schwellenländeraktien sind wir neutral positioniert, mit vermehrten Chancen auf Länderebene und einem geringeren Risiko in Schwellenländeranleihen und Schwellenländerwährungen.

 

Letztendlich bewegen sich die Ölpreise in einer Handelsspanne, gestützt von einer sich erholenden Nachfrage, allerdings belastet durch eine steigende Förderung von Nicht-OPEC-Staaten, wobei die OPEC+-Produktion und geopolitische Risiken die wichtigsten Variablen der Gleichung darstellen. Nach wie vor sehen wir in Gold eine attraktive Absicherung zum Schutz vor Enttäuschungen aus dem Handel.

 

Die Rahmenbedingungen für aktive Investments, insbesondere für Hedgefonds, verbessern sich kontinuierlich. Zunehmende politische Unsicherheiten und die durch die jeweilige Geldpolitik bedingten Liquiditätsflüsse in der ersten Jahreshälfte erwiesen sich für fundamentale Investoren, die Titel basierend auf verzerrten Bewertungen und spekulativen Katalysatoren auswählen, als Herausforderung.

Aufgrund der voraussichtlich abwartenden Haltung der Zentralbanken, der nachlassenden Unsicherheiten und Anzeichen einer moderaten Wende erwarten wir größere wirtschaftliche Unterschiede sowie eine stärkere Fokussierung auf mikroökonomische Trends und die Suche nach erschwinglichen Substanzwerten.

 

Liquidität über einen längeren Zeitraum, Wert zu erschwinglichen Preisen und wirtschaftliche Streuung waren die bestimmenden Themen bei unseren Hedgefonds.

 

Entsprechend halten wir eine Übergewichtung in Special Situations, sehr wertorientierten Anlagestilen, mit einer besonderen Tendenz zu Unternehmen mit geringerer Marktkapitalisierung. Auch in Zukunft geben wir L/S-Credit-Strategien den Vorzug, die von der globalen Liquidität wohl weiter profitieren dürften, im Rahmen einer zunehmend unterschiedlichen Entwicklung, da die Anleihenkennzahlen sich allmählich verschlechtern. Außerdem würden wir Macro-Strategien mit Schwerpunkt Schwellenländer übergewichten, um von den zunehmend unterschiedlichen Entwicklungen der Volkswirtschaften und Märkte sowie einer Vielzahl unterschiedlicher Themen zu profitieren. Nach wie vor bevorzugen wir Merger-Arbitrage-Strategien, die einen unkorrelierten Carry bieten.

 

Neutrale L/S-Equity-Strategien, die anfällig für weitere Schwankungen in Bezug auf Momentum und Marktstimmung sind, würden wir dagegen reduzieren. Darüber hinaus ist ihre allgemeine Ausrichtung bei unserem Basisszenario weniger attraktiv. Des Weiteren würden wir Macro- und CTA-Strategien gleich gewichten. An gesamtwirtschaftlichen Wendepunkten weisen sie tendenziell eine größere Volatilität auf, was bekanntermaßen eine Herausforderung für das Timing und die Realisierung von Anlageergebnissen darstellt. Ein Großteil der Manger von direktionalen L/S-Equity- Strategien hat zwar den jüngsten „Pain Trade“ verpasst, doch ihre verringerten Exposures bieten jetzt Schutz. Außerdem haben sie erhebliche Mittel in der Hinterhand, um wie von uns erwartet das Potenzial eines größeren Pools von fundamentaldatengetriebenen Anlagen zu nutzen. Verzerrte Anleihenbewertungen dürften zu einer höheren Volatilität bei Arbitrage führen. In Bezug auf Multi-Strategie-Anlagestile im Fixed-Income-Bereich sind wir neutral positioniert.